איך יחזיר מימן חוב של 1.2 מיליארד שקל
ההסתערות ההמונית על שגרירות ישראל העמיקה את הקרע עם המצרים ומעלה תהיות על הסכמי אספקת הגז שעליהם חתמה EMG, החברה הבת של אמפל המניות והאג"ח של אמפל נפלו השבוע ב-20%-10% נוספים, ועדיין לא ברור מתי הדיווידנדים ישובו לזרום
>> לפני כמעט עשור, הודיע יוסי מימן על רכישתה של חברת האחזקות הציבורית אמפל מידי רז ודני שטיינמץ, תמורת 90 מיליון דולר. הסכום שיקף שווי של 180 מיליון דולר לחברה, ופרמיה של 50% על מחירה בשוק.
באותה תקופה החזיקה אמפל בנתחים גדולים מחברות כמו מירס, גרנית הכרמל (שהחזיקה בסונול) ובית ההשקעות אפסילון ובשורה של נכסי נדל"ן. ואולם בשנים האחרונות היא השתנתה. היא מכרה את רוב נכסיה ובמקומם רכשה ממימן מניות של EMG - ספקית הגז המצרית שהקים, שנהפכה לנכס העיקרי שלה. 10 שנים אחרי שרכש אותה מימן - שווי השוק של אמפל נמצא בשפל היסטורי: 20 מיליון דולר בלבד.
אמפל, שבשליטת קבוצת מרחב הפרטית של מימן, מחזיקה ב-16.8% ממניות EMG, המוכרת גז ממצרים לישראל (בעיקר לחברת החשמל) באמצעות צינור שבנתה. צינור זה עומד באחד ממוקדי המחאה המצרית נגד השלטון הקודם. מאז פברואר, עם תחילת ההפיכה במצרים, רושמים ניירות הערך של אמפל ירידות חדות. בחודשים האחרונים פוצץ הצינור ארבע פעמים, והחששות לעתידו של הפרויקט הלכו וגדלו.
בתחילת השבוע חלה הסלמה ביחסי ישראל-מצרים בעקבות הפעולות האלימות נגד השגרירות הישראלית. המניות והאג"ח של אמפל נפלו ב-10%-20% נוספים, והשלימו התרסקות של 85% עבור המניות ו-55% עבור איגרות החוב - מתחילת השנה.
יכולת החזר של החברה היא הסיבה העיקרית לחששות של המשקיעים. לטווח הארוך מתבססת אמפל על תזרים מזומנים מ-EMG, שהיה אמור היה להתחיל במחצית הראשונה של 2011. מלבד האחזקה ב-EMG, מחזיקה אמפל בחברת הכימיקלים גדות מיכליות (100%); ב-GWE, העוסקת באנרגיות מתחדשות (50%); בחברת הנדל"ן Bay Heart (37%) ובקאנטרי קלאב כפר סבא (51%).
הכנסותיה של אמפל מקורן בעיקר באחזקה בגדות מיכליות, מכיוון ש-EMG לא מאוחדת בדו"חות הרווח וההפסד שלה. לכן, כל כספים שיתקבלו ממנה יהיו באמצעות דיוודנד או מימוש ההשקעה.
נכון לסוף יוני, המאזן של אמפל (נכסים מול התחייבויות) הוא 567.3 מיליון דולר. 256 מיליון דולר מתוכם מהווים את חלקה המוערך של החברה ב-EMG. לאמפל יש התחייבויות של 1.2 מיליארד שקל לבעלי האג"ח ו-845 מיליון שקל לבנקים - 175 מיליון שקל מיוחסים לאמפל עצמה והיתר לחברות הבת שלה.
בשנה הקרובה צריכה אמפל לפרוע חובות בהיקף של 288 מיליון דולר. לאמפל 134 מיליון דולר בקופה, במזומן ופיקדונות לזמן קצר. סכום זה ורווחיה המצומצמים יחסית מהשקעותיה האחרות - ובראשן ההשקעה בגדות (שהניבה EBITDA של 26 מיליון דולר ב-2010 ו-9 מיליון דולר במחצית 2011) - אמור להשיב את החוב שלה תוך שנה וחצי. לאחר מכן, תהיה תלויה ב-EMG, עם מימוש אפשרי של האחזקה בגדות.
שווי הולך ויורד
אמפל גייסה הון רב על בסיס האחזקה ב-EMG, ותזרים הדיווידנדים ממנה לא מגיע. בזמן שהאג"ח שלה ממשיכות לצנוח, אמפל ממשיכה בתוכנית הרכישה העצמית שהכריזה עליה בחודשים האחרונים, בהיקף של 30 מיליון דולר - שלשום רכשה אג"ח בערך נקוב של 2 מיליון שקל, במחיר של 48 אגורות לאגרת.
בשלהי 2010 היה נראה כי 2011 תאיר פנים ל-EMG, שהיתה אמורה להתחיל לחלק דיווידנד ראשון. אך בפברואר הקלפים נטרפו. פעולת החבלה האחרונה היתה ביולי, וזרימת הגז לא התחדשה מאז. התוצאה: מתחרותיה הישראליות של EMG החלו למלא את החסר, והלקוחות הישראלים נמנעו מהסתמכות על הגז המצרי, שעתידו לוט בערפל.
המוסדיים הישראליים ביצעו כמה הפחתות שווי לאחזקה ב-EMG בחודשים האחרונים, שנעה בין 1.2 ל-1.75 מיליארד דולר - ירידה של 20%-45% מערך ההשקעה, ולדברי בכירים בשוק - היד עוד נטויה. בשונה מהגופים המוסדיים, חברת ייעוץ חיצונית, ששכרה אמפל בסוף יוני, העריכה את שווי EMG ב-2.05 מיליארד דולר - ירידה של 7.5% בלבד.
בחודשים האחרונים ניסו מימן ואנשיו לשדר עסקים כרגיל. "כל מי שמתעניין בקשרי ישראל-מצרים בכלל ובמיזם הגז הטבעי בפרט, חייב להיות המום משטף השטויות המופצות בתקשורת המצרית", אמר לפני חודשיים וחצי סגן נשיא קבוצת מרחב, ד"ר נמרוד נוביק, איש סודו וסגנו של מימן. נוביק טען כי "אין כל גורם רציני במצרים המבקש זאת, ואין כל גורם רציני בישראל או בעולם שחושב שזוהי אפשרות קרובה".
ואולם בזאת לא תמו הצרות של מימן. בנוסף לתקיפת שגרירות ישראל בקהיר - בשבוע האחרון פרץ סכסוך מתוקשר בין מימן לנוביק, שתובע ממנו 30 מיליון דולר בגין חלקו בעסקת EMG. בעקבות הסכסוך, פוטר נוביק מדירקטוריון אמפל.
האג"ח מגלמות שווי אפס ל-EMG
למרות זאת, יש גורמים בשוק ההון שלא בטוחים שמצב ניירות הערך של החברה רע כל כך. "מצד אחד, יכול להיות שהעזיבה של נוביק מסמנת שהוא מבין שהעסק עם המצרים מתחמם ועדיף לו לקבל את מה שמגיע לו על פי הערכות שווי של החברה והמצב הפוליטי עם סוריה וירדן", אמר אתמול גורם בכיר בשוק ההון. "מצד שני, יש למימן ואמפל עוד שותפים במיזם - אנשי עסקים אמריקאים וממשלת תאילנד - שיכולים להפעיל לחץ רב. חוץ מזה, יכול להיות שהתשתיות מאל עריש לאשקלון יהיו מנוף ליצוא גז מלווייתן למצרים, ואז EMG תקבל דמי הולכה. אם המצרים רוצים לשבור את הכלים - EMG שווה אפס. אם לא - היא שווה משהו.
"המשקיעים נוטים לשכוח שיש עוד נכסים בחברה", מוסיף הגורם. "האג"ח של אמפל כרגע מגלם שווי שואף לאפס של EMG. אם יהיו תרחישים חיוביים - קיום החוזה ושימוש בצינור - יהיה שווי ל-EMG ונראה שיקום של יכולת ההחזר".
לטענתו, יש סיבות להיות אופטימיים: "אמפל קונה שקל חוב בחצי שקל, וזה משפר את מצבה. זה הפל לנייר ספקולטיבי. ללקוחות בפרופיל סיכון-סיכוי מסוים אולי אפילו עדיף לקנות - כבר לא נשאר הרבה להפסיד ויש פוטנציאל אפסייד גבוה".
צביקה בק מתבור פיננסים הוסיף כי "אמפל מעוניינת להנפיק או לממש חלק מגדות לאחר השלמת מהלכי ההתייעלות וחדירה לשווקים בחו"ל. שוויה של גדות נאמד ביותר מ-150 מיליון דולר. בהתאם לכך, מימוש שיעור ניכר מהאחזקה בחברה יספק תזרים נוסף של עשרות מיליוני דולרים - שיספיק לפירעון התחייבויות של שנה נוספת". בק הוסיף כי בעלי המניות ב-EMG מגישים תביעה בינלאומית נגד מצרים בהיקף של 2 מיליארד דולר, ואף שמזומנים אלה לא צפויים בשנים הקרובות והסיכוי לממש את גזר הדין קטן - ייתכן שהחברה תקבל פיצויים.
למרות מצבה של EMG, מימן עצמו הרוויח מההשקעה באמצעות אקזיטים. מימן, שהקים את EMG עם איש העסקים המצרי חוסיין סאלם - שנמלט ממצרים עם ההפיכה ונשפט במדינה בהיעדרו - הצליח, טרם תחילת אספקת הגז, למכור נתחים מהמיזם לאמפל ולכמה גופים מוסדיים ישראליים. בעסקות אלה, הרוויח מימן 354 מיליון דולר.
בעשור האחרון, משך מימן 306 מיליון דולר מאמפל מעסקות בלבד, ללא שכר (5.6 מיליון דולר בשנתיים האחרונות): 257 מיליון דולר ממכירת מניות EMG, 29 מיליון דולר ממכירת מניות בחברת מרחב-אגרו - שנתוניה לא מופיעים בדו"חות החברה - ו-20 מיליון דולר באמצעות הלוואה שהעמידה אמפל למרחב.