IBI על מניית כיל: למרות סביבה עסקית מצוינת ותוצאות כספיות משתפרות, קשה לראות את המניה מתפקדת שעננת

סוגיית קציר המלח, שעל השפעותיה על שווי החברה כתבנו בעדכונים קודמים, הובילה לתחילתו של מהלך אפשרי לבחינת חלק המדינה ברווחי כיל מהפקת האשלג בים המלח.

היועץ המשפטי לממשלה ממליץ בחוות דעת בסוגיית ההגנות על ים המלח כי "חלקו של הציבור ברווחי הזכיין מאוצרות הטבע מחייב בחינת יוזמה חקיקתית".

"עוד מוקדם להעריך איך הסיפור הזה ייגמר אך ברור שעיקרו פגיעה משמעותית במשקיעים", אומר גיל בשן, אנליסט IBI. "גידול חלקו של הציבור בא על חשבון, ציבור המשקיעים."

הזיכרון של ועדת ששינסקי לבחינת תמלוגי הגז עדין טרי, חברות הדלק עוד המומות מהאגרסיביות שבהורדת מרווח השיווק, וחברות התקשרות מחפשות מאיפה להשלים חור של 20% ברווח הנובע מהורדת דמי הקישוריות.

"הכיוון ברור, ולכן לא פלא שהמשקיעים הורידו את כיל ב 12% בשבוע האחרון, החברה איבדה כ-2 מיליארד דולר משוויה. בתרחיש הסביר הפגיעה בשווי תהיה נמוכה משמעותית", אומר בשן.

• התמלוגים באמת נמוכים? תלוי בהשוואה למי. כיל מייצרת אשלג בים המלח אך גם בבריטניה ובספרד, שיעור התמלוגים שם נמוך מזה אותו משלמת כיל בים המלח, בדומה גם יצרנית האשלג הגרמנית K+S משלמת שיעור תמלוגים נמוך מזה של מפעלי ים מלח (אך מס החברות שם גבוהה בהרבה).

לעומת זאת התמלוגים שמשלמות היצרניות הקנדיות לממשלה במחוז ססקצ'ואן, גבוהים באופן משמעותי ובסדרי גודל לעומת שאר היצרניות. "העלאת התמלוגים מ-5% ל- 10% תגרור פגיעה של 70-80 מיליון דולר בשנה בתזרים (במחירי האשלג הנוכחיים)", מעריך בשן.

• תמלוגים מול מס מיוחד – לאמתו של דבר גם בקנדה עיקר חלק הממשלה נובע מהטלת מס רווחי היתר ולא מתמלוגים הנגזרים מהכנסות. בחוות דעת של היועמ"ש נכתב "הטלת מס רווחי היתר הוא הסדר מידתי יותר מהעלאת התמלוגים".

בדיקה של שיעור המס על רווחי היתר שמשלמות היצרניות לממשלת ססקצ'ואן מלמד כי ישנן שתי מדרגות מס לרווחי היתר התלויות ברווח האבסולטי לטון נמכר (טון של K2O הנמצא בריכוז של בערך 0.6 בטון KCL הנמכר בשווקים). עד 59.55 דולר לטון ישלמו החברות 15% מס מעל ל-59.55 דולר לטון שיעור המס קופץ ל-35%.

כמובן ששיעורי מס אלו מוכרים לצורכי מס הכנסה, והרווח לצורך החישוב מתחשב בסעיפים מקלים של פחת מואץ והקלות מס נוספות.

• הפעלה של שיעור מס דומה על רווחי כיל מייצור אשלג בים המלח – הערכה כספית של תוספת המס הינה פשטנית בשלב זה אך נועדה לקבל תמונה על סדרי גודל אפשריים של פגיעה ברווחי החברה ובתזרים המזומנים הפנוי.

כיל דשנים מייצרת כ-50% רווח תפעולי על מכירות של כ-3 מליון טון מים-המלח. במחירי האשלג הנוכחיים הרווח התפעולי לטון הוא לפחות 200 דולר כך שהיטל המס הנוסף יכול להגיע ל-70-80 דולר לטון, ובשנה לפגיעה כוללת של כ-200 מיליון דולר ואף יותר בסביבה של מחירי אשלג עולים.

"לסיכום, כיל איבדה כ-4 מיליארד דולר משווי השוק שלה מתחילת השנה, כמחצית מזה בשבוע האחרון, נראה כי ירידה זו מגלמת היטב את חששות המשקיעים וחוסר הוודאות הצפוי בתקופה הקרובה", אומר בשן.

"מודל הערכת השווי שלנו מניח מימון של 100% מעלות קציר המלח, אך עדיין אינו מביא בחשבון תוספת תמלוגים או מיסוי מיוחד."

"למרות הפער הניכר מול השווי הכלכלי ההוגן, סביבה עסקית מצוינת ותוצאות כספיות שילכו וישתפרו קשה לראות את מניית כיל מתפקדת שעננה מסוג זה מרחפת מעל ראשה. אולם במחיר הנוכחי למשקיעי ערך עם בטן חזקה כדאי מאוד לשמר חשיפה משמעותית למניה."