מגדל הקלפים הסיני

>> בספטמבר 2011 הושלמה בניית מגדל קינגקי 100, הגבוה בגורדי השחקים של העיר שנזן. המגדל, על 100 קומותיו, ניצב כעת במקום העשירי ברשימת הבניינים הגבוהים בעולם, והוא השלישי בגובהו בסין. בנוסף, למגדל קינגקי יש תרומה מיוחדת להשפעתה המדהימה של סין על קו הרקיע העולמי: לראשונה בהיסטוריה, עם השלמתו של המגדל, סין עוקפת את ארה"ב כמדינה עם מספר גורדי השחקים הגדול ביותר בעולם.

מתוך 200 המגדלים הגבוהים בעולם, 45 נמצאים בסין - אחד יותר מבארה"ב. 39 מהם נבנו מאז 2000, עשור הצמיחה המטאורית של סין; לעומת 11 בלבד שנבנו מאז בארה"ב, שהובילה את הרשימה מאז שנות ה-30 של המאה הקודמת, כשקו הרקיע של מנהטן התחדש בשישה גורדי שחקים חדשים, בהם האמפייר סטייט בילדינג ומגדל קרייזלר הידועים.

ואולם, הדהירה של שוק הנדל"ן הסיני צפויה להיבלם בקרוב. בשבוע שעבר פירסם דויטשה בנק נתונים חדשים על המצב בשוק הנדל"ן. ראש הצוות שחיבר את הדו"ח, הכלכלן ז'ים מה, טוען כי בשבועות שקדמו לפרסומו, הוצף אחד ממחברי הדו"ח בפניות מסוכני נדל"ן סינים - נתון המצביע על כך שיזמי הנדל"ן בסין זקוקים בדחיפות להון נזיל בתמורה למכירת נכסים. היזמים נאלצים לגייס הון זר לאחר שהממשלה, מתוך רצונה לרסן את הגל הנדל"ני, חסמה בפניהם את הגישה לשווקי המניות, הפיקדונות וניירות הערך, ומדיניות ההלוואות של הבנקים המקומיים הגדולים - רובם ככולם בבעלות המדינה - נהפכה קשוחה ביותר.

פעולות אלה הן רק חלק מהמאמצים שהשקיעה ממשלת סין בשנים האחרונות בנסיונות לבלום את בועת הנדל"ן המתנפחת. הבועה נוצרה בעקבות היקפי שיא בהלוואות, שסיפקו הבנקים למשקיעים ולממשלות מקומיות, ובשל התיאבון הגדול של יזמי הנדל"ן שהזין פיתוח נדל"ני חסר תקדים. הבנקים בסין עודדו את עליית מחירי הנדל"ן, כשהעניקו הלוואות בסכום שיא של 17.5 טריליון יואן (2.7 טריליון דולר) ב-2009 וב-2010, במהלך תוכנית התמריצים שסייעה לסין להתאושש מהמשבר הכלכלי. מחירי הדיור בסין זינקו מאז 2006 בשיעור חסר תקדים של 40%, כשב-2010 לבדה עלו מחירי הבתים ביותר מ-9%.

התנפחות הבועה וחשש מאיבוד שליטה על שוק הנדל"ן הביאו את הממשל הסיני להטיל הגבלות קשות על הן על יזמי הנדל"ן והן על משקיעים קטנים. הממשל העלה את דרישות ההון העצמי ואת ריבית המשכנתאות לרוכשי דירה שנייה, השעה לחלוטין הלוואות לאלה שרוכשים נכס שלישי להשקעה, וכאמור, חסם כמעט לחלוטין את מקורות האשראי של היזמים. כך, רבים מהיזמים שקנו נכסים במחירים גבוהים במיוחד בשנות השיא של הצמיחה בסין, מוצאים עצמם כיום תחת לחץ גדל והולך מפני משבר נזילות בשל מדיניות הממשלה, ומוכנים למכור את הנכסים שברשותם בהנחות גדולות.

בסוף ספטמבר פירסמה סוכנות דירוג האשראי S&P אזהרה בנוגע לשוק הנדל"ן בסין. זו לא היתה האזהרה הראשונה מצדה, אך לבטח החמורה ביותר עד כה. הסוכנות קבעה כי משקיעי נדל"ן עומדים בפני מחנק אשראי, שיגרום להם לחתוך מחירים באופן אגרסיבי ולפנות לאפיקי אשראי פרטיים ויקרים יותר, הגובים שיעורי ריבית של עד 25%. בסימולציות שערכה S&P, המדמות תרחישי קיצון, נמצא כי נפילה של 30% במחירי הדיור בסין תביא את היזמים למשבר נזילות קריטי, שעלול להוביל לקריסה בשוק הנדל"ן. המסר המרגיע בתחזית הוא שמרביתם יוכלו לעמוד בירידה של 10% במחירים.

חצי שנה לפני הפרסום של S&P, פירסמה סוכנות הדירוג פיץ' אזהרה משלה, שלפיה בועת הנדל"ן והיקפי השיא בהלוואות הבנקים יצרו סיכון של 60% למשבר במערכת הבנקאית בסין בשנתיים הקרובות. פיץ' דירגה את הסיכון המערכתי לסין כ-MPI3 - הדרגה הגבוהה ביותר מבין שלוש במדד.

מחירי הנכסים מתחילים לרדת

ואמנם נראה כי המגמה מתחילה להשתנות. סוכנות הנדל"ן המקוונת הגדולה בסין, סאופן הולדינגס, פירסמה את נתוני ספטמבר לשוק הנדל"ן הסיני. על פי הסקר שביצעה, מחירי הנכסים ירדו לראשונה זה שנה - בשיעור של 0.03%, כשבעשרת הערים הגדולות הירידה היתה גדולה יותר: 0.23%. הנתון המדאיג ביותר אולי בסקר נוגע למספר העסקות שבוצעו. בששת הימים הראשונים של אוקטובר חלה צניחה של 62% במספר העסקות שנחתמו לעומת התקופה המקבילה בחודש שעבר, וירידה של 10% לעומת התקופה המקבילה אשתקד.

האנליסטים צופים כיום ירידה חדה של 10% במחירים בשוק הנדל"ן בתוך חצי שנה. במקרה שכזה, כדור השלג יתחיל להתגלגל. נפילת מחירים תדכא את רצון המשקיעים להתחיל בפרויקטים חדשים, תצמצם את היקף העסקות מתוך חשש לירידת מחירים נוספת ותגרור ירידה בביקושים למתכות, פחם ובטון. אלה יובילו לפיטורי עובדים בשוק הנדל"ן, לירידת מחירים בענפי האספקה ולצמצום המלאי. שרשרת האירועים הללו, שקשה להעריך כיום את מידת חומרתם, עלולים להקרין בסופו של דבר על הצמיחה בסין ולאיים על היציבות הכלכלית והחברתית.

התאיידות הבום הנדל"ני, האטה טבעית בקצב הצמיחה האדיר של סין ו"הלוואות רעילות" בהיקף 1.7 טריליון דולר שסיפקו הבנקים לממשלות מקומיות, שכעת לא מסוגלות להשיב אותן, הביאו בימים אלה גם את המשקיעים המצליחים ביותר לספוג פגיעה קשה ברווחים. "הכלכלה הסינית מעוותת מאוד, והבנקים, כמו תמיד, נמצאים במוקד הרעש של הזעזועים", אמר בראיון ל"ביזנסוויק" אדוארד צ'נסלור, אנליסט בחברת גרנתם מאיו ואן אוטרלו אנד קו, היושבת בבוסטון. "אם סין תיתקל בבעיות עם המערכת הבנקאית שלה, כפי שאני סבור שיקרה, הדאגות בבייג'ין יהיו עמוקות הרבה יותר מאשר גיוס משקיעים זרים".

"ההלוואות הרעילות שסיפקו הבנקים בסין עלולות לדכא את הצמיחה במדינה מ-9.5% ב-2010 לשיעור המתקרב ל-0%", טוען האנליסט ג'ים קאנוס, שחזה את קריסת אנרון ב-2001. לדבריו, תרחיש שכזה יביא לפגיעה בכלכלה העולמית, שעדיין לא הצליחה להתאושש מקריסת השווקים ב-2008 ומתמודדת כיום עם הקיפאון במשק האמריקאי ומשבר החובות המחריף בגוש היורו.

הסכנה שבנקים סיניים יקלעו למשבר נמצאת בראש מפלס הדאגות של הממשל, לאחר שמדד MSCI למניות הפיננסים הסיניות צנח השנה ב-32% על רקע התקררות שוק הנדל"ן, לרמתו הנמוכה ביותר מאז 2004. במסגרת מאמציו לייצוב המערכת הבנקאית, רכש השבוע הממשל הסיני, באמצעות קרן ההשקעות הממשלתית סנטרל היוג'ין, מניות בארבעת הבנקים הגדולים במדינה.

העולם חושש מקריסה של סין

ב-2010 היה חלקה של סין בצמיחה העולמית יותר מ-30% - נתון פנטסטי לכל הדעות, שבמבט ראשון ממחיש יותר מכל את העוצמה הכלכלית של הענק האסיאתי ואת השפעתו הגדולה על הכלכלה העולמית. ואולם מאחורי הנתון הזה מסתתר הגורם שעלול לשמש חרב פיפיות ולגרור את סין למשבר פיננסי, ועמה את העולם כולו: עם קריסת השווקים העולמיים ב-2008, הורה הבנק המרכזי של סין לבנקים הממשלתיים להרחיב את היקף ההלוואות שלהם ליזמים, ועודד את הממשלות של המחוזות להגדיל את ההוצאות שלהן על פיתוח תשתיות ובנייה ציבורית מסיבית. על פי נתוני קרן המטבע הבינלאומית (IMF), היקף ההלוואות שניתנו בסין מספטמבר 2008 הסתכם עד כה ב-3.8 טריליון דולר, וההשקעה בנכסים קבועים זינקה בתקופה זו ב-28%.

"צעדים דומים שנקט הממשל ביפאן, תאילנד ודרום קוריאה הסתיימו כולם בקריסת הצמיחה", אמר ל"ביזנסוויק" צ'רלס דה לרדמלה, בעלים של קרן השקעות. "דאגתנו המרכזית, וזו גם הסיבה שאנו לא נוגעים בבנקים סיניים, היא שאנו כלל לא בטוחים אם הכלכלה הסינית יציבה כפי שהיא נראית".

קריסה של שוק הנדל"ן ושל מגזר הפיננסים בסין עלולה להביא למשבר כלכלי גלובלי חמור. צמיחתה המדהימה של סין היא קרן אור באפלה עבור הכלכלה העולמית, הניצבת כיום בפני אתגרים קשים: ארה"ב נאנקת תחת חוב לאומי תופח ומתקשה להפשיר מהקיפאון הכלכלי שאחז בה. מצדו השני של האוקיאנוס האטלנטי, משבר החובות בגוש היורו ממשיך להעיב על כלכלת אירופה. ואולם מה אם חלק גדול מהצמיחה של סין מקורו בהון ספוקלטיבי? כבר לפני כשנתיים הזהיר ג'יימס צ'אנוס, מנהל קרן גידור שניבא את קריסת ענקית האנרגיה אנרון ב-2001, מקריסה כלכלית של סין בקנה מידה "היסטורי". בראיון שנתן בתחילת 2010, טען צ'אנוס כי כלכלת סין מבוססת על תמרוץ יתר וסופה להתמוטט. "הזיהוי הטוב ביותר של בועות הוא לפי עודפים בשוק האשראי, והעודף הגדול ביותר נמצא בסין", אמר.

לאור זאת, האם הצעדים שנקט הממשל הסיני ב-2008 היוו בסך הכל גורם מעכב - ולא מונע - של קריסה פיננסית? והאם ייתכן שהממשל, שסוגר בחודשים האחרונים את הברזים לשוק הדיור, תרם במו ידיו לניפוח בועת הנדל"ן לאחר שהורה לבנקים להגדיל משמעותית את היקף ההלוואות? כך או כך, סביר להניח שהראשונים שיחוו על בשרם את פקיעת הבועה לא יהיו היזמים והמשקיעים הגדולים (אף שאלה יהיו שקועים בחובות לבנקים), אלא ההמונים: עובדי ייצור שיישלחו הביתה, בעלי דירות שלא יוכלו עוד לעמוד בהחזרי המשכנתה וייאלצו למכור אותן בהפסד, וספקים וקבלנים קטנים שייקלעו לקשיים ויפשטו רגל. ספק אם את קולות המצוקה שלהם ישמעו בקומה ה-100 של מגדל קינגקי.