בין תספורת ל"הרמת מסך"
בעלי שליטה רבים, וחברי הנהלה העושים את דברם, טועים לעתים קרובות לחשוב שתכליתה של החברה היא למקסם ערכים עבור בעלי המניות; זה לא מה שכתוב בחוק
גל ה"תספורות" הפוקד באחרונה כמה מן הקונצרנים הגדולים בישראל, מעורר ביקורת ציבורית חריפה.
לדעת המבקרים, אם בעל שליטה עתיר נכסים מציע שמיטה חלקית של החוב שהחברה שלו חייבת לציבור ("תספורת"), יש להתייחס אליו בחומרה רבה. לדעתם, אין זה הולם שמי שיושב על מאגרי שומן דשנים יקפח את חלקם של החוסכים הקטנים ששמו בו את מבטחם. תחת זאת, ראוי לבעל שליטה שכזה לפתוח את הארנק ולכבד את התחייבויותיו במלואן, אף אם לצורך כך הוא נדרש להביא "כסף מן הבית", כלומר שלא מתוך קופתה של החברה המציעה את התספורת.
ברצוני להסתייג מן הביקורת, ובד בבד להצביע על שתי דרכי פעולה נאותות למניעת עושק.
כבסיס לניתוח השאלה עלינו להזכיר לעצמנו את מהות המוסד של "אחריות מוגבלת" בדיני החברות. חוזה לאחריות מוגבלת פירושו שנושי הפירמה נוטלים על עצמם אחריות לחובותיה, ומתחייבים שלא להעמיסם על בעלי הפירמה, גם אם הם בעלי שליטה עתירי ממון. בתמורה להתחייבותם הם זוכים לתנאים משופרים (למשל, ריבית גבוהה יותר) בהשוואה לאלה שהיו שוררים בעולם אלטרנטיבי שאין בו אחריות מוגבלת, כלומר עולם שבו בעלי הפירמה ערבים לחובותיה של הפירמה בפני הנושים.
אילו נדרשו הבעלים לערוב בדיעבד לחובותיה של הפירמה למרות שחוזה האחריות המוגבלת הקצה את הסיכון לנושים, היה בא הקץ למוסד האחריות המוגבלת. עמו היה בא הקץ להזדמנות של הנושים לזכות בתנאים משופרים, ומעתה ואילך היו נאלצים להלוות את כספם רק ללווים "בטוחים" בתנאי הנפקה נחותים מבחינתם (למשל, להפקיד את כספם בבנק בתוכנית נושאת ריבית).
בטווח הרחוק, כל בעלי האג"ח היו יוצאים מופסדים. אם אנו חפצים לאפשר לבעלי האג"ח לבחור באופציה של הלוואה מסוכנת יותר, בתמורה לריבית גבוהה יותר, אין מנוס מהמסקנה כי הצעה לתספורת, בתור שכזו, אינה מהלך פסול, גם לא מבחינה מוסרית.
אכן, רבבות חברות בישראל ובעולם מבקשות את הגנת החוק מפני הנושים, כלומר מבקשים מבתי המשפט לאסור על הנושים לנקוט הליכי הוצאה לפועל פרטיים כלפי החברה (ההליך מכונה לעתים "צ'פטר 11", על שם פרק 11 לחוק פשיטת הרגל האמריקאי העוסק בסיטואציה שכזו). הנושים רשאים, כמובן, לדחות את הצעת התספורת, גם כאשר בית המשפט פורש על החברה את הגנת החוק; הם רשאים לנכס את החברה לעצמם ולהיפטר מבעלי השליטה שניווטו את החברה עד לאותו רגע; אך מכאן אין להסיק שקיימת חובה על בעלי השליטה, במובן החוקי או המוסרי, לכסות את הפסדי החברה שנקלעה לחדלות פירעון מכיסם הפרטי.
עם כל זאת, יש שני מצבים קשורים שהתממשותם יכולה להפוך את הקערה על פיה ולחייב את בעלי השליטה לערוב לחובותיה של הפירמה הקורסת.
המקרה הראשון מוכר היטב לציבור המשפטנים והוא קשור למושג המכונה "הרמת מסך". על פי סעיף 6 לחוק החברות (וכן על פי מקורות דין נוספים) אם השימוש באישיותה המשפטית הנפרדת של החברה נעשה באופן שיש בו משום קיפוח הנושים, או נטילת סיכונים בלתי סבירים בשים לב לעיסוקיה הרגילים של החברה, ניתן להרים את המסך החוצץ, כביכול, בין החברה לבין בעלי מניותיה, ולהעמיס את חובותיה על בעלי המניות, בעיקר על בעלי השליטה.
דוגמה טיפוסית לכך היא כאשר בעלי השליטה לא דאגו להון עצמי מספיק שישמש כמעין חגורת ביטחון פיננסית להבטחת זכויות הנושים. יש להדגיש כי עצם חדלות הפירעון אינה סממן מספיק למימון דק אסור שכזה, ויש להוכיח כי חדלות הפירעון היתה בלתי נמנעת חרף השקעה הונית סבירה של בעלי הפירמה. השאלה אם תנאיו של סעיף 6 התקיימו בכל מקרה של תספורת היא שאלה עובדתית, שהתשובה עליה שונה ממקרה למקרה, ואין בכוונתי לרמוז על תשובה נכונה לשאלה זו באף אחד מן המקרים שצפו ועלו לתודעת הציבור בזמן האחרון.
המקרה השני פחות ידוע בציבור. בעלי שליטה רבים, וחברי הנהלה העושים את דברם, טועים לעתים קרובות לחשוב שתכליתה של החברה היא למקסם ערכים עבור בעלי המניות. זה לא מה שכתוב בחוק. למשל, סעיף 11 לחוק החברות (ובצדו סעיפי חוק אחרים), קובע כי תכלית החברה היא למקסם את ערכיה הכוללים, ולא רק את שווי המניות. לדוגמה, אם לחברה יש מניות ואיגרות חוב, יש למקסם את הערך הכולל של שני סוגי ניירות הערך ולא רק אחד מהם.
קורה לא פעם שמה שטוב לבעלי המניות (למשל, הגדלת ה"שונות", שהיא שם אחר לאסטרטגיה מסוכנת) הוא רע לא רק לבעלי האג"ח, שמוכנים להסתפק ברווח נמוך יותר בתנאי שהוא מספיק כדי להבטיח את חובם, אלא גם בלתי מתקבל על הדעת באספקלריה של מצרף בעלי המניות ובעלי האג"ח גם יחד. אם בעלי השליטה ניווטו את חברתם כך שנבחרו אסטרטגיות מסוכנות מדי, כלומר כאלה שאינן ממקסמות את המצרף, עולה כי גם הם וגם המנהלים עושי דברם (שלא לדבר על חברי הדירקטוריון) חטאו כלפי החברה ושומה עליהם להיטיב את נזקיה.
אמור מעתה כי הצעה לתספורת, כשלעצמה, אין בה טעם לגנאי. אך אם יש בה משהו נוסף, כמו עילה להרמת המסך או התעלמות מן החובה למקסם את ערכיה המצרפיים של הפירמה, ניתן וגם רצוי להושיט את היד היישר אל כיסם העמוק של בעלי השליטה.
הכותב הוא מרצה למשפטים במרכז הבינתחומי בהרצליה