"עם מחירי המניות כיום לא צריך להיות צלף כדי לפגוע"

>> בזמן שרבים מוטרדים מכך שכלכלת ארה"ב תשקע עמוק יותר, יניב פגוט, אסטרטג המקרו הראשי של קבוצת איילון, מרגיש נוח עם השקעות בבורסה האמריקאית, במיוחד ככל שמדובר במניות. "בארה"ב ההסתברות למיתון כפול - מיתון, התאוששות ושוב מיתון בפרק זמן קצר - ירדה באופן דרמטי", הוא אומר.

לדבריו, הצמיחה לרבעון השלישי בארה"ב, בקצב שנתי של 2.5%, היא עדיין לא מהירה, אבל זה לא ה-0.9% שראינו במחצית הראשונה. "התחזית היא שעונת חגים סבירה תביא לרבעון רביעי טוב", מסביר פגוט.

בנוסף, הוא אומר, תוכנית אובמה לשיקום שוק התעסוקה, שאותה הוא ינסה להעביר למרות התנגדות אגרסיבית של הרוב הרפובליקאי בבתי הנבחרים, עשויה להביא לשינוי ממשי בכלכלה האמריקאית. בכל הנוגע להרחבה כמותית שלישית בתקופה הקרובה, פגוט מעריך שהסיכויים לאישורה נמוכים: "הספרים של הפד כבר מפוצצים באג"ח ממשלתיות בהיקף של 2.3 טריליון דולר ובנכסים נוספים". אם בכל זאת תצא תוכנית כזאת לפועל, פגוט חושב שהיא תהיה שונה מקודמותיה ותתבסס על תמיכה בשוקי התעסוקה והנדל"ן.

גורם נוסף שמגביר לדעתו את אטרקטיביות ההשקעה בארה"ב הוא החשיפה לדולר. פגוט סבור כי ברמתו הנוכחית - 1.4 דולרים ליורו - הדולר הוא הזדמנות השקעה: "אחת הסיבות לכך היא שאי אפשר להחזיק את הריבית באירופה ברמה של 1.5% לאורך זמן. העובדה שיש באירופה נגיד חדש, שהוא איטלקי ורואה את האינטרס האיטלקי בהורדת ריבית, תעשה את שלה".

פגוט מבין שהבעיות של המשק האמריקאי לא ייפתרו בשנים הקרובות - אבל, לשיטתו, גם במצב כזה אפשר להרוויח. "הגירעון הוא הבעיה הכי משמעותית של המשק האמריקאי, ומדובר בבעיה לטווח הארוך. מי שקונה כיום אג"ח אמריקאיות ל-30 שנה צריך להביא בחשבון שבדרך לפירעון יהיה משבר".

בטווח הקצר אובמה צריך להעביר עד 23 בנובמבר את הקיצוצים בתקציב הממשלה. "אם הדמוקרטים והרפובליקאים לא יצליחו להגיע להסכמות, הקיצוץ יתבצע על טייס אוטומטי - והצמיחה תיפגע. תסריט כזה יכול להוביל להורדת דירוג של מודיס ואז תהיה לנו מיני סערה בסגנון מה שראינו כש-S&P הורידו דירוג".

גם באירופה של אחרי תוכנית החילוץ, פגוט מבקש להבחין בין הטווח הקצר לארוך: "יש בתוכנית את כל המרכיבים שחיפשנו: ויתור על החוב ליוונים, הגדלת קרן הסיוע ותמיכה במערכת הבנקאות. עם זאת, קרן הסיוע לא גדולה כפי שציפינו, החוב היווני עדיין גדול מאוד ואופן גיוס הכסף לקרן לא ברור.

"חשוב לזכור שתוכניות הצנע והקיצוצים פוגעים משמעותית בצמיחה, ובשום מקום לא פורטו תוכניות לייצור צמיחה באירופה. אם לא תהיה צמיחה, מה שקרה ביוון יגיע גם לאיטליה ולספרד. התוכנית יכולה לתת לנו רק כמה חודשים של שקט", הוא מדגיש.

"לא תקופה לבררנות"

בכל הנוגע להשקעות בישראל, לפגוט קשה יותר. היכולת להשקיע במניות לפי חלוקה ענפית מוגבלת לדעתו. גודל השוק, הוא אומר, הופך כל אירוע נקודתי לגורלי. ואת האירועים האלה קשה לצפות.

"בארה"ב, אני יכול להחליט שאני משקיע במגזר הפארמה אחרי ניתוח מקרו. בישראל החלטה כזאת תוביל אותך להשקיע במניות טבע ופריגו - ואז האירועים הנקודתיים שקשורים לקופקסון יקבעו לאן תלך ההשקעה שלך", הוא מסביר.

דוגמה נוספת לקושי שציין מביא פגוט ממגזר הבנקים, שנתון בשבועות האחרונים לתנודות קיצוניות. "עד לפני כמה חודשים כולם בישראל היו בלונג על הבנקים. היום זה נהפך לנכס הכי גרוע בביצועים. פתאום יש תוכנית של הרגולטור להגדיל את הלימות ההון. פתאום יש משבר באירופה. פתאום יש מחאה ציבורית".

עם זאת, בראייה כוללת פגוט סבור שיש מקום להשקיע בשוק ההון הישראלי, במיוחד במניות. "בחודשים האחרונים נפתח פער בין השוק המקומי לשווקים המפותחים. לפחות חלק מהפער הזה נובע מאפקט ספטמבר ומהחשש ליציבות הגיאו-פוליטית. אם יהיה שקט מדיני-ביטחוני נוכל לסגור חלק גדול מהפערים האלה - בכל זאת, הצמיחה פה גבוהה יותר".

עוד אומר פגוט: "זו לא תקופה לסטוק פיקינג (בחירת מניות). הרבה מניות ירדו בחדות, ולכן יש מחירים נוחים. כשהשוק היה ב-1,300 נקודות, היית צריך להיות צלף כדי לפגוע. היום הכל זול - ולכן זה זמנם של האינדקסים. יש ערך בכל המניות המובילות בתל אביב - בנקים, ביטוח, טבע, חברה לישראל".

"מידת המקובלות, המקצועיות והחדשנות"

קבוצת איילון מורכבת מעסקי ביטוח, השקעות, נדל"ן וליסינג. בבית ההשקעות מנוהלים 11 מיליארד שקל, מהם מיליארד בקרנות נאמנות. מלבד ייעוץ לקבוצה, מקדיש פגוט את רוב זמנו לעבודה מול יועצי ההשקעות בבנקים בניסיון להגדיל את נתח השוק של איילון בתחום הקרנות.

ליועצי ההשקעות בבנקים, הוא אומר, יש שני כלים מרכזיים לקבלת החלטות. הראשון הוא המודל שלפיו הם עובדים. בבנק הפועלים יש מערכת דירוג פנימית (סופר-פאנד) ובבנקים אחרים משתמשים בדירוג של חברת מעלות. בשני המקרים, המודל מוכוון מודל שארפ, שמייצג את היחס בין הסיכון בקרן (תנודתיות) לתשואה שהניבה.

המרכיב השני, המשלים את המודל, הוא להגדרתו של פגוט "מידת המקובלות, המקצועיות והחדשנות של בית ההשקעות ושל המוצר שהוא מוכר". שם נכנסים הפרמטרים האיכותיים שקשה למודל להכיל. "הדבר קריטי במיוחד במוצרים חדשים שאין להם רקורד. במקרה כזה, אם התנאים בשוק תומכים בהשקעה במוצר, היועץ יכול להסתמך רק על הלוגיקה, החזון והאסטרטגיה שבית ההשקעות מציע לו".

כדוגמה מביא פגוט דווקא את קרנות המק"מ שהשיק פסגות: "מדובר במוצר טוב בעלויות אפסיות. בתקופה של חוסר ודאות זה תחליף לקרנות הכספיות. מכיוון שמדובר במוצר חדש, הבחירה בו לא יכולה להסתמך על מודל הדירוג".