כלכלות מתעוררות, בורסות רדומות
תיאוריית ההפרדה, שלפיה שוקי המניות בכלכלות המתעוררות יפגינו עוצמה גם כשהכלכלות המפותחות והבורסות שלהן ייקלעו למשבר, קרסה ב-2008. החולשה הנוכחית בכלכלה הגלובלית מעלה שוב את הדילמה - האם לעבור להשקעה מתעוררת?
ניו יורק טיימס
>> רעיונות אופנתיים שנכשלו במבחן התוצאה הם לא בהכרח שגויים. לפעמים הם רק הקדימו את זמנם. האם תיאוריית ההפרדה היא אחת מהם, והאם סוף סוף הגיע זמנה?
לפי תיאוריית ההפרדה (Decoupling), הצמיחה המהירה בכלכלות המתעוררות תתמוך בשוקי המניות שלהן גם בתקופות מיתון בכלכלות המפותחות. אבל התיאוריה כשלה ב-2008 כששוקי המניות בסין, בהודו ובברזיל לא הצליחו להתחמק מהמשבר העולמי - אף שכלכלותיהן היו בריאות יחסית.
בחודשים האחרונים, כשהמניות ברחבי העולם צונחות, המשקיעים חוששים משחזור התנאים של 2008. הכלכלות המתעוררות אמנם נראות חזקות והציפייה בשוק היא שימשיכו להפגין עוצמה, אפילו בזמנים קשים - אבל האם שוקי המניות בכלכלות אלה יוכלו לשמש מקלט בטוח למשקיעים? זה כבר פחות ברור.
תלות חזקה ביצוא
בקרב מנהלי תיקי השקעות ישנו קונצנזוס שלפיו מניות של חברה הקשורה לכלכלות מתעוררות, במיוחד בקשר של צריכה מקומית, יספקו הגנה מהסערה הבאה בשווקים. ועדיין, הגנה זו רחוקה מלהיות אמינה.
"טיעון ההפרדה הוא בתוקף עכשיו כפי שהיה בעבר, אם חושבים על כלכלות", אמר ג'פרי א.אורבינה, מנהל-שותף בקרן ויליאם בלייר המתמחה בשוווקים מתעוררים. "בכל הנוגע לשוקי המניות הטיעון היה שבפעם שעברה הם היו קשורים מאוד זה לזה - אני לא בטוח שזה השתנה".
ביצועי הקרנות ברבעון השלישי מראה כי המצב אכן לא השתנה. לפי חברת המחקר מורנינגסטאר, קרנות שהשקיעו במניות באמריקה הלטינית נפלו ב-25.1% בממוצע ברבעון החולף, באסיה (לא כולל יפאן) ב-20.7%, בארה"ב ב-16.2% ובאירופה הן צנחו ב-23.7%.
לפי החולשה בשוקי המניות של המדינות המתעוררות נראה כי "השוק עדיין לא קונה את הסיפור של ההפרדה", אמר ארג'ן ג'איארמן, מנהל קרן קוזווי לשווקים מתעוררים. הסיבה, לדעתו, היא כי כלכלות מתעוררות הן אמנם פחות רגישות למיתון מאחרות, אבל צמיחתן עדיין תלויה במידה רבה ביצוא - ולכן הן לא מחוסנות בפני האטה כלכלית גלובלית.
אבל התלות של הכלכלות המתעוררות ביצוא נחלשת עם השנים, טוענים ג'איארמן ומנהלים אחרים. לפי נתוני הבנק העולמי, ניתן לראות כי כאשר כלכלות מתפתחות והאוכלוסייה בהן מתעשרת אזי, לדוגמה, בסין ההוצאה השנתית לאדם עלתה ליותר מ-7,500 דולר לעומת 300 דולר בלבד בסוף שנות ה-70. מכאן, שתעשיות המופנות לצריכה מקומית - כמו קמעונות, בנקאות, נדל"ן ותיירות - מתחזקות ונעשות ורווחיות יותר.
ואולם לתפוס טרמפ על הטרנד הזה עשוי להיות דבר מסובך, הוסיף ג'איארמן. משקיעים קונים לעתים קרובות מניות של חברות בשווקים מתעוררים בפעולה אחת, דרך קרן השקעות שעוקבת אחר מדד רחב - אבל רוב המדדים האלה מציעים חשיפה מינימלית למניות המייצגות את רעיון ההפרדה. "הביטו על החברות הרב-לאומיות, המהוות חלק משמעותי במדדים - חברות טכנולוגיה כמו סמסונג התלויות ביצוא לעולם המפותח, חברות כרייה וחברות אנרגיה. חברות המתבססות על צריכה הן עדיין קטנות יחסית. כך שמשקיעים צריכים לחפש את הקרנות המתמקדות בצרכנים המקומיים במקום בקרנות העוקבות אחר מדדים".
ג'איארמן מציין כמה חברות שמתמקדות בצריכה מקומית: Charoen Pokphand Foods, ספקית תאילנדית של עוף ופירות ים; אסטרא אינטרנשיונל, חברה אינדונזית המייצרת כלי רכב; וימפלקום, חברת טלפוניה רוסית; ובנקו דו ברזיל, שצפוי להרוויח מהעלייה בשיעור בעלי הבתים במדינה ומהגידול הנלווה בשוק המשכנתאות המקומי.
אורבינה מעדיף את החברות הקמעוניות. שלוש מהחביבות עליו הן וול מארט מקסיקו, שופרייט הולדינגס בדרום אפריקה וסאן ארט ריטייל, חברה מהונג-קונג המפעילה חנויות ענקיות בסין.
שנאת סיכון דוחפת להחזיר כסף מחו"ל
ג'ונתן ברודסקי, מנהל תיקי לקוחות בחברת המחקר אדוויזורי, מזהיר כי להשקעה בחברות הקטנות בכלכלות המתעוררות עלול להיות מחיר, אפילו אם הן נראות כמייצגות את תיאוריית ההפרדה. לדבריו, המניות של חברות אלה מעורבות בדרך כלל במסחר דליל כתוצאה מגודלן, והמידע על פעילותן מוגבל.
דרך אחת לעקוף מכשול זה היא להשקיע במניות של חברות כאלה הנסחרות בשווקים האמריקאיים. חברה אחת שמציין ברודסקי היא בנקו לטינו-אמריקנו דה קומרסיו - חברה מפנמה ש"מגלמת את כל מה שאנחנו חושבים שהוא טוב בכלכלות המתעוררות ומתומחרת ברמה שתעניין משקיעים". החברה אמנם לא עוסקת ישירות בצריכה מקומית, מודה ברודסקי, אבל הוא צופה כי התמקדותה בהלוואות לעסקי יבוא-יצוא בין אסיה לדרום אמריקה תשמור עליה חסינה יחסית בפני האטה בכלכלות המפותחות.
ההשקעה במניות כאלה עשויה להיות נבונה, אם המשקיעים פועלים בצורה נבונה. סיבה אחת שתיאוריית ההפרדה עבדה טוב יותר בכלכלות מאשר בשוקי המניות ב-2008 היא שהמשקיעים דחו כל דבר שנראה בעיניהם מסוכן, וכך סייעו לשווקים לנוע במקביל - אורבינה צופה כי דבר דומה יתרחש גם עתה: "הקורלציה בין השווקים דווקא גברה מאז. אני לא יודע אם המצב השתנה. איכשהו, עלינו לפעול לשינוי הפסיכולוגיה של שוקי המניות".
ג'רום בות', מנהל מחקר בקבוצת אשמור המנהלת קרנות מתמחות בשווקים מתעוררים, הסביר כי שנאת סיכון עוררה ב-2008 דחף להחזיר כסף מחו"ל הביתה, ויכול להיות שנראה חזרה לדפוס דומה - מה שיפריע לתהליך ההפרדה". אבל, לדבריו, הרצון לשמור את הנכסים קרוב לבית בזמנים קשים יכול לפעול לשני הכיוונים.
בות' ציין את נתוני קרן המטבע הבינלאומית (IMF), שלפיהם 94% מטריליוני הדולרים המוחזקים כרזרבות של הכלכלות המתפתחות, הושקעו בכלכלות מפותחות - באג"ח או בכלים פיננסיים אחרים - בסוף הרבעון הראשון של 2011.
"לקנות את העולם המתעורר"
לדברי בות', הבעלים של הרזרבות הללו בכלכלות המתעוררות קוראים את העיתונים הפיננסיים והם מודעים באותה המידה להערכות הסיכון - מה שיכול לתמוך בנכסים בכלכלות המתעוררות, במיוחד אג"ח. בות' צופה כי כלכלות עם רזרבות גדולות יקטינו את חשיפתן למערב וישקיעו זו הזו.
"משקיעים בשווקים המתעוררים מודאגים מכך שהם הולכים אחרי העדר. אלה שלא מאמינים בהפרדה כי הם צופים בריחה מהשווקים המתעוררים, צריכים לשאול את עצמם: 'כמה כסף עובר לכיוון האחר?'. באיזשהו שלב משקיעים יתחילו למכור את העולם המפותח ולקנות את העולם המתעורר".