אולי ישי דוידי יציל לחיים כצמן את ההשקעה באורמת

>> בשבועיים האחרונים הוסיפה מניית אורמת 30%. גם מחזורי המסחר הגבוהים יחסית בשבוע שעבר הדגישו את התכונה סביב הבייבי של משפחת ברוניצקי. בתחילת השבוע נודע כי קרן פימי, הנמצאת תחת ניהולו של ישי דוידי, אספה מניות של אורמת - כמה מהן מנורסטאר אחזקות של חיים כצמן - וכבר הגיעה לאחזקה של 10%. האחזקה הגדולה של פימי באורמת, העוסקת באנרגיה גיאותרמית, הזכירה לשוק ההון את מאבק השליטה בחברה שהחל לפני כארבע שנים.

בתחילת יוני 2007 התעוררו בני הזוג ברוניצקי לבוקר קיצי וגילו כי שליטתם במפעל החיים שהקימו ב-1965 כבר לא ממש בטוחה. ביוני-דצמבר 2007 רכשו חיים כצמן ודורי סגל, באמצעות נורסטאר אחזקות, כ-19% ממניות אורמת בהשקעה כוללת של כ-1.1 מיליארד שקל וניסו להשתלט עליה.

בתגובה נטלה משפחת ברוניצקי מידי בנק הפועלים הלוואה בסכום של כ-150 מיליון דולר ורכשה כ-7.6% נוספים מאורמת במחיר של 61.6 שקל למניה (מאז ירדה המניה בכ-60%) כדי לבצר את השליטה בחברה והגיעה לאחזקה של כ-35%. הברוניצקים אמנם קנו 7.6%, אבל ההלוואה שנטלו לצורך הרכישה היא משקולת עצומה, ובחודשים האחרונים הברוניצקים משדרים כי אורמת נמצאת על המדף.

השבוע, קצת פחות מארבע שנים לאחר הצעד התקיף של משפחת ברוניצקי נגד מי שניסה אז להשתלט על החברה, היא מוצאת עצמה באותו תסריט. את המגעים הראשוניים עם משפחת ברוניצקי להשקעה באורמת התחילו בפימי לפני יותר משנה. כל מי שעוקב אחר הצעדים של דוידי, יודע שהוא לא יעשה זאת לפני שיבצע ניתוחים מורכבים של חברות היעד.

ווכך לאחר שביוני 2011 לא צלחו המגעים עם ברוניצקי לגבי מתן ההלוואה המירה למניות אורמת בהיקף של כ-100 מיליון דולר, דוידי לא הרפה. הוא חיכה שמניות אורמת ירדו עוד, רכש מניות בשוק מקרנות הפנסיה הוותיקות, עמיתים, וממחזיקים נוספים, הגיע להבנות עם כצמן ורכש ממנו כ-5% מאורמת, והגיע לאחזקה של כ-10% בחברה בהשקעה של כ-220 מיליון שקל. צעד זה הקטין את הסיכויים של כניסת קרן זרה או חברה, כמו שיכון ובינוי, ונועד לאותת למשפחת ברוניצקי כי פימי לא תישאר לאורך זמן בפוזיציה הנוכחית.

בפני משפחת ברוניצקי עומדת אופציה להגיע להסכמות עם פימי על שליטה משותפת באורמת, למכור חלק ניכר מאחזקתה כדי לפרוע את ההלוואה לבנק הפועלים ולהישאר עם אחזקה מסוימת שתימכר בעתיד במחיר גבוה יותר. לחלופין משפחת ברוניצקי יכולה לנסות להכניס שותף אחר או למכור נתחים בחברה-הבת אורמת טכנולוגיות ולמשוך דיווידנדים - מה שנראה תרחיש בעייתי.

גם אם פימי תשתלט לבסוף על אורמת, צפויה לה עבודה מורכבת כדי להשביח את ההשקעה. ההשקעה מגלמת במחירים הנוכחיים פרמיה של כ-30% לעומת השווי הנכסי הנקי (ה-NAV) של אורמת - הבנוי מהאחזקה באורמת טכנולוגיות ומזומנים ושווי מזומנים בסכום של כ-95 מיליון דולר. בינתיים משפחת ברוניצקי אינה מגיבה להתרחשויות, אך כפי שלמדנו בעבר היא עשויה להפתיע. בכל המקרה, עד דצמבר הדרמה הגיאותרמית הזאת צפויה להגיע לשיאה.

נראה כי לא כך תיכננו הברוניצקים לסיים את דרכם באורמת. לפני כמה שנים נסק שווי האחזקה של המשפחה ליותר מ-1.5 מיליארד שקל, ובמקביל הבן יורם קודם לתפקיד בכיר על חשבון מנהלים אחרים. הברוניצקים תיכננו שהעסק יישאר במשפחה, אבל ב-2007 גבה מהם מאבק השליטה עם כצמן מחיר כבד. עתה נראה כי המשפחה אינה יכולה למנוע את צעדיה של קרן פימי או משקיעים אחרים, שכן יכולתה מוגבלת.

גם אם הברוניצקים ימכרו את יתרת אחזקותיהם (41.7 מיליון מניות) באורמת במחיר של 22 שקל למניה ויפרעו את ההלוואה שנטלו מבנק הפועלים, עדיין ייוותרו בידיהם 200-300 מיליון שקל. ייתכן כי יישאר בידי השפחה סכום גבוה יותר - אם תמכור לפימי חלק מאחזקותיה ואת השאר תמכור כששווי החברה יהיה גבוה יותר.

ומה לגבי כצמן? כצמן נותר עם אחזקה של כ-10.8% באורמת ששוויה כ-300 מיליון שקל. הוא מקווה שפימי תשביח לו את יתרת ההשקעה ותמזער נזקי עלות ההשקעה באורמת הנאמדים ביותר מ-500 מיליון שקל. ההשקעה באורמת, שאינה שייכת לתחום הליבה של גזית (נדל"ן מניב), הנמצאת בשליטת כצמן וסגל, לצד ההשקעות בחברות כמו א. דורי, כרמל אחזקות, ממחישה כי עדיף להתמקצע בתחום שבו קיימת בקיאות.

גם בנק הפועלים, הנמצא תחת ניהולו של ציון קינן, אינו מאושר ממהלך העניינים באורמת. בשנים האחרונות הפועלים דואג להעמיד אשראי למרבית עסקות גרעיני השליטה הגדולות במשק, כמו רכישת שליטה בבזק על ידי שאול אלוביץ', רכישת דלק רכב על ידי גיל אגמון, רכישת פסגות על ידי קרן יורק, במטרה להגדיל את הפער מול המתחרה, בנק לאומי, בתחום האשראי העסקי בישראל. כתוצאה מכך הפועלים מוצא עצמו בסיטואציות מסובכות כמו במקרה של משפחת ברוניצקי.

אמנם בבנק הפועלים שיפרו עמדות וקיבלו כביטחונות את מלוא האחזקה של משפחת ברוניצקי באורמת (ששווים מסתכם כיום בכ-980 מיליון שקל), ואף ייתכן כי יקבלו את מלוא ההלוואה בחזרה. ואולם בבנק העריכו בעת מתן ההלוואה כי שוויה של אורמת אז כ-7 מיליארד שקל אינו שווי חלומי (שכן הבנק שיעבד את המניות כערבון), אלא רק תחילת הדרך. כיום שוויה של אורמת מסתכם בכ-2.8 מיליארד שקל בלבד.